Príloha č. 6  
Aktualizácia Stratégie riadenia štátneho dlhu  
na roky 2015 až 2018  
September 2017  
Obsah  
Obsah.......................................................................................................................................... 1  
1.  
Makroekonomické východiská a fiškálny výhľad .......................................................... 2  
1.1. Vývoj na finančných trhoch a makroekonomické východiská ....................................... 2  
1.2. Fiškálny výhľad............................................................................................................... 3  
2.  
3.  
4.  
Zhodnotenie plnenia Stratégie riadenia štátneho dlhu k 30. 9. 2017 .............................. 5  
Strategické ciele riadenia štátneho dlhu na roky 2015 až 2018 ...................................... 8  
Záver................................................................................................................................ 8  
1
 
Úvod  
Aktualizácia Stratégie riadenia štátneho dlhu na roky 2015 až 2018 bola pripravená  
v období, keď úrokové sadzby na dlhopisovom trhu dosahujú historické minimá a väčšina  
krajín eurozóny emituje dlhopisy s krátkodobou splatnosťou so zápornými sadzbami. Riadenie  
štátneho dlhu je ovplyvnené predovšetkým pôsobením NBS a nakupovaním existujúcich  
štátnych dlhopisov na sekundárnom trhu. Riziko do budúcnosti predstavuje predovšetkým  
plánovaný odchod Veľkej Británie z Európskej únie, hrozba protekcionizmu vo svetovom  
obchode a zväčšenie finančnej a bankovej regulácie.  
Riadenie štátneho dlhu SR dosahuje štandardnú úroveň krajín eurozóny. Dôvodom je  
dôsledné napĺňanie Stratégie riadenia štátneho dlhu, relatívne vysoký rating krajiny a pozitívne  
vnímanie politickej a finančnej stability investormi. Zníženiu rizika financovania štátu  
významne napomohla rozsiahla diverzifikácia investorskej bázy prostredníctvom emisií  
dlhopisov vydaných mimo eurozóny, ktorá začala v roku 2012 a bola prerušená v roku 2014.  
V súčasnosti pokrývajú investori mimo eurozóny v iných menách ako euro približne 7 %  
hodnoty štátneho dlhu Slovenska. Diverzifikácia priniesla nové možnosti získavania zdrojov  
pre financovanie štátu, zvýšenie dopytu zo strany tradičných dlhopisových investorov  
a pozitívny marketing krajiny na trhoch, kde Slovensko doteraz nepôsobilo.  
Stabilizáciu na finančných trhoch a historicky minimálne úrokové sadzby využilo  
Slovensko na podstatné zlepšenie rizikového profilu portfólia štátneho dlhu smerom k vyššej  
priemernej splatnosti a nižšieho rizika plynúceho z možného negatívneho precenenia portfólia.  
Tento princíp správy portfólia je štandardom pre krajiny s rozvinutým kapitálovým trhom  
a sofistikovaným riadením štátneho dlhu.  
Slovensko plní všetky kritériá stanovené Stratégiou. Ciele formulované v Stratégii na  
roky 2015 až 2018 sú v súlade s aktuálnou situáciou na finančnom trhu.  
Súčasná aktualizácia nevyžaduje modifikovanie kvantitatívnych cieľov riadenia rizika  
ani ostatných cieľov stanovených v Stratégii.  
1. Makroekonomické východiská a fiškálny výhľad  
1.1. Vývoj na finančných trhoch a makroekonomické východiská  
Centrálne banky dvoch najväčších ekonomík stoja pred dilemou, keďže plánované  
uťahovanie menových politík naráža na anemický vývoj inflácie. Pôvodne plánované  
koncoročné zvýšenie sadzby americkou centrálnou bankou FED trhy očakávajú až v prvej  
polovici roka 2018. Uťahovanie menovej politiky má byť však koncom roka 2017 čiastočne  
suplované uvoľňovaním aktív zo súvahy FEDu. Európska centrálna banka (ECB) čelí rastúcej  
apreciácii kurzu eura predstavujúcej nový prvok neistoty v inflačných prognózach. Na  
poslednom zasadnutí ECB neuvažovala o zmene parametrov kvantitatívneho uvoľňovania  
minimálne do konca roka 2017. V dôsledku pomalého rastu inflácie trhy však neočakávajú  
zvyšovanie sadzieb ECB ani v roku 2018.  
Udalosťou na svetových trhoch je prudké posilnenie eura voči hlavným svetovým  
menám. Hlavným dôvodom je zlepšenie ekonomického výhľadu v eurozóne. Britská libra  
naopak oslabila v reakcii na slabý výkon ekonomiky a voči euru sa ocitla na minime od  
roku 2009.  
2
 
 
Výnosy 10Y SVK a DE dlhopisov (% p. a.)  
Vývoj výnosovej krivky Slovenska a Nemecka (% p. a.)  
3,0  
2,5  
2,0  
1,5  
1,0  
0,5  
0,0  
-0,5  
SVK  
DE  
1,7  
SVK 30.12.2016  
DE 30.12.2016  
SVK 15.9.2017  
DE 15.9.2017  
1,5  
1,3  
1,1  
0,9  
0,7  
0,5  
0,3  
0,1  
-0,1  
-0,3  
-0,5  
-0,7  
-0,9  
1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y11Y12Y13Y14Y15  
Zdroj: Bloomberg  
Zdroj: MF SR, Deutsche Bundesbank  
Ekonomika Slovenska vzrastie v tomto roku o 3,3 %. Hlavným ťahúňom bude spotreba  
domácností, ktorá vďaka zlepšujúcemu sa trhu práce vzrastie najrýchlejším tempom od krízy.  
Pozitívny vývoj zaznamenáva trh práce. Už tretí rok po sebe dosiahne rast zamestnanosti okolo  
2 % a nezamestnanosť dosiahne historicky najnižšiu úroveň 8,2 %. Inflácia sa v roku 2017 vráti  
do kladných hodnôt a dosiahne 1,3 %.  
Budúci rok ekonomika zrýchli na 4,2 %. Štruktúra rastu bude stáť na pevných  
základoch. K robustnému vývoju spotreby domácností sa pridá export ťažiaci z nábehu novej  
automobilovej výroby vo VW a ku koncu roka aj v JLR. Dynamika investícií bude opäť  
založená na súkromnom sektore. Kulminácia investície v JLR a rozbeh výstavby bratislavského  
obchvatu D4/R7 budú kompenzovať výpadok po ukončení masívnej investície VW.  
V rokoch 2019 a 2020 porastie ekonomika tempom 4,4 % a 3,9 %. V roku 2019 príde k  
zrýchleniu vďaka dynamickejšiemu exportu, najmä v automobilkách. Domáca spotreba si udrží  
zdravé stabilné tempo na celom strednodobom horizonte. Investície mierne spomalia z dôvodu  
dokončenia automobilového závodu JLR. Na konci strednodobého horizontu ekonomický rast  
zvoľní bližšie k svojmu potenciálu.  
Prognóza MF SR - hlavné indikátory ekonomiky (september 2017)  
Ukazovateľ (v %)  
2014  
2,6  
2015  
3,8  
2016  
3,3  
2017  
3,3  
2018  
4,2  
2019  
4,4  
2020  
3,9  
HDP, reálny rast  
Zamestnanosť (VZPS), rast  
Miera nezamestnanosti (VZPS)  
Reálna mzda, rast  
1,5  
13,2  
4,2  
2,6  
11,5  
3,3  
2,8  
9,6  
1,6  
8,2  
1,1  
7,3  
0,8  
6,7  
2,9  
1,9  
1,1  
0,7  
6,1  
3,1  
2,1  
1,9  
3,8  
2,6  
2,9  
Inflácia, priemerná ročná; HICP  
Bežný účet, podiel na HDP  
-0,1  
1,2  
-0,3  
0,2  
-0,5  
-0,7  
1,3  
1,7  
-0,9  
-0,1  
Zdroj: MF SR  
1.2. Fiškálny výhľad  
Konsolidácia verejných financií bude v nasledujúcich rokoch 2018 až 2020 prebiehať  
v súlade s programovým vyhlásením vlády SR z roku 2016. Za predpokladu naplnenia  
stanovených rozpočtových cieľov sa naplní cieľ vlády dosiahnuť vyrovnané hospodárenie do  
roku 2020.  
3
 
V roku 2016 bol stanovený cieľ nominálneho deficitu vo výške 1,93 % HDP. Na  
základe Eurostatom notifikovaných údajov za rok 2016 dosiahol deficit verejných financií  
úroveň 1,68 % HDP. V strednodobom horizonte je hlavným cieľom vytvorenie podmienok pre  
dosiahnutie dlhodobej udržateľnosti verejných financií. To si vyžaduje pokračovanie  
v konsolidácii verejných financií aj po roku 2017 tak, aby Slovensko smerovalo k svojmu  
strednodobému rozpočtovému cieľu1.  
Strednodobý rozpočtový výhľad na roky 2018 až 2020 stanovuje fiškálne ciele na  
nasledujúce roky v podobe nominálneho deficitu verejnej správy na úrovni 0,83 % HDP v roku  
2018. V súlade s Programovým vyhlásením vlády SR je historicky prvé vyrovnané  
hospodárenie rozpočtu verejnej správy naplánované na rok 2020.  
Hrubý dlh verejnej správy dosiahol v roku 2016 úroveň 51,9 % HDP, čím došlo k  
medziročnému poklesu hrubého dlhu o 0,5 p. b. Na pokles dlhu, v pomere k HDP v roku 2016,  
pozitívne vplývali najmä rast ekonomiky Slovenska zaznamenaný prostredníctvom  
nominálneho rastu HDP, nižšia potreba financovať hotovostný deficit a vyššia miera spätných  
nákupov štátnych dlhopisov.  
Za predpokladu naplnenia rozpočtových cieľov možno očakávať, že hrubý dlh verejnej  
správy bude v pomere k HDP postupne klesať až na hranicu 45,5 % HDP v roku 2020.  
Vývoj salda (ESA 2010, % HDP) a dlhu verejnej správy (cash, % HDP)  
2015 S  
-2,74  
52,5  
2016 S*  
-1,68  
51,9  
2017*  
-1,24  
51,8  
2017 OS  
-1,63  
2018 N  
-0,83  
49,9  
2019 N  
-0,10  
47,8  
2020 N  
0,00  
Saldo VS  
Hrubý dlh VS  
51,1  
45,5  
Štátny dlh (bez vplyvu EFSF a ESM)  
47,4  
47,1  
47,3  
46,5  
45,7  
43,9  
41,9  
* Program stability SR na roky 2017 až 2020  
Zdroj: MF SR  
Predpokladaná výška hrubého dlhu na rok 2017 sa nachádza na úrovni 51,1 % HDP2.  
Primárnym dôvodom medziročného poklesu hrubého dlhu je zrýchľujúci sa rast HDP a  
využívanie hotovostnej rezervy štátu. Od roku 2018 sa predpokladá dosahovanie primárneho  
prebytku3, ktorý spolu s prognózou akcelerujúceho rastu HDP a zrýchľovaním inflácie prispeje  
k výraznejšiemu poklesu dlhu. V roku 2020 sa prognózuje hrubý dlh verejnej správy vo výške  
45,5 % HDP, čo znamená, že hladina dlhu bude mimo sankčných pásiem daného roku podľa  
ústavného zákona o rozpočtovej zodpovednosti. K zmene dlhu verejnej správy prispieva vo  
všeobecnosti najmä výška hotovostného deficitu štátneho rozpočtu, ktorý je potrebné  
financovať. Dosahovanie prebytku primárneho salda, aj v súvislosti s lepšími hotovostnými  
deficitmi, sa očakáva najmä v nasledujúcich rokoch. Pozitívny vývoj bude podporený aj  
pokračujúcou konsolidáciou verejných financií smerom k dosiahnutiu vyrovnaného  
hospodárenia verejnej správy. Z medzinárodných záväzkov Slovenska voči Európskemu  
nástroju finančnej stability (EFSF) a Európskemu mechanizmu pre stabilitu (ESM) sa na roky  
2018 až 2020 nepredpokladajú dodatočné vplyvy na verejný dlh.  
1 Strednodobý rozpočtový cieľ Slovenska je dosiahnutie štrukturálneho deficitu vo výške 0,5 % HDP, pričom podľa Programu stability na roky  
2016 až 2019 by tento mal byť dosiahnutý v roku 2019.  
2 Zodpovedá prvému sankčnému pásmu podľa ústavného zákona č. 493/2011 Z. z. o rozpočtovej zodpovednosti.  
3 Primárne saldo predstavuje saldo verejnej správy očistené o úrokové náklady.  
4
2. Zhodnotenie plnenia Stratégie riadenia štátneho dlhu k 30. 9. 2017  
Vývoj na finančných trhoch a v riadení dlhu v rokoch 2016 a 2017 ukazuje, že ciele v  
aktuálnej Stratégii na roky 2015 až 2018 boli nastavené správne. Priebežne sa darí plniť všetky  
stanovené ciele na požadovaných úrovniach.  
Plnenie parciálnych cieľov:  
1 - Štandardizovanie vlastností nových emisií cenných papierov  
V roku 2016 boli na domácom trhu otvorené 3 nové línie dlhopisov: 15-ročný dlhopis  
pomocou syndikátu bánk; 7,5-ročný dlhopis prostredníctvom aukcie a 9,5-ročný dlhopis  
prostredníctvom aukcie. V uvedenom roku boli splatené 3 emisie, z toho dve emisie v eurách  
registrované na Slovensku a jedna emisia denominovaná v japonských jenoch. K 31. 12. 2016  
malo MF SR „živých“ celkovo 29 emisií (z toho 12 emisií registrovaných v zahraničí). Nové  
domáce benchmarkové emisie majú obmedzenú maximálnu menovitú hodnotu na štandardných  
3,0 mld. eur, nové ostatné emisie majú obvykle maximálnu menovitú hodnotu 1,5 mld. eur. Aj  
v roku 2016 ARDAL vo väčšom rozsahu realizovala spätné nákupy štátnych cenných papierov  
najmä v období na konci roka. Vtedy je potrebné upraviť veľkosť dlhu kvôli zákonu  
o rozpočtovej zodpovednosti, nakoľko berie do úvahy iba hrubý dlh. Spätné nákupy dlhopisov  
uľahčujú nárazové splácanie veľkých emisií a mierne znižujú náklady na správu hotovostnej  
rezervy.  
Počas prvých 6 mesiacov roka 2017 bola na domácom trhu otvorená jedna nová línia  
dlhopisov: 20-ročný dlhopis so splatnosťou v roku 2037 prostredníctvom syndikátu bánk.  
Všetky verejne obchodovateľné emitované štátne cenné papiere (denominované v eur)  
spĺňajú podmienku akceptovateľnosti aktív ECB, takže môžu byť použité v priamych  
operáciách ECB/NBS alebo ako zábezpeka pri operáciách súvisiacich s výkonom menovej  
politiky.  
Dopyt a akceptovaný dopyt v domácich aukciách ŠD (mld. eur) a úroková sadzba z aukcií (% p. a.)  
Zdroj: ARDAL  
5
 
2 - Optimalizovanie štruktúry neobchodovateľného dlhu  
V minulosti bola ukončená intenzívna fáza optimalizácie štruktúry neobchodovateľného  
dlhu. Všetky úvery, pri ktorých bolo možné predčasné splatenie za finančne priaznivých alebo  
neutrálnych podmienok, boli predčasne splatené a neobchodovateľný dlh bol nahradený  
obchodovateľným dlhom (dlhopismi). Nové úvery (okrem realizovaných záruk) boli  
schvaľované len v prípade ich ekonomickej výhodnosti a „pridanej hodnoty“ vo forme auditu  
oprávnenosti výdavkov na schválený projekt alebo poskytnutia špecifického know-how. V roku  
2016 boli čerpané úvery od EIB a CEB v celkovej hodnote 330 mil. eur. Začiatkom roku 2017  
bol čerpaný úver od CEB v hodnote 75 mil. eur. Pri všetkých úveroch boli podmienky ich  
čerpania výhodnejšie ako pri emisii porovnateľných cenných papierov.  
3 - Dodržiavanie parametrov refinančného, úrokového a cudzomenového rizika štátneho dlhu  
Od začiatku roka 2015 platí nová Stratégia riadenia dlhu na roky 2015 až 2018, ktorá  
nadväzuje v princípoch na predchádzajúcu stratégiu. Pre refinančné riziko je strategickým  
zámerom udržiavanie hodnoty finančných záväzkov štátu splatných kumulatívne v prvom roku  
blízko úrovne 20 % z celkových finančných záväzkov, kumulatívne za päť rokov je  
strategickým zámerom hodnota 55 %. Pre riziko z precenenia je zámerom udržiavanie hodnoty  
preceňovaných finančných záväzkov štátu v prvom roku blízko úrovne 25 % z celkových  
finančných záväzkov štátu, kumulatívne za päť rokov je zámerom 55 %. Dodržiavanie  
uvedených cieľov posúva portfólio štátu oproti uplynulému obdobiu do oblasti menšieho rizika  
v zmysle refinancovania a zmeny úrokových sadzieb.  
Ukazovatele refinančného rizika a rizika z precenia  
Refinancovanie  
v 1 roku**  
(opt. 20%)  
[%]  
Refinancovanie  
v 5 rokoch**  
(opt. 55 %)  
[%]  
Zmena úroku  
v 1 roku**  
(opt. 25 %)  
[%]  
Zmena úroku  
v 5 rokoch**  
(opt. 55 %)  
[%]  
Priemerná  
splatnosť*  
[rok]  
5,67  
Durácia*  
[rok]  
4,65  
4,77  
4,51  
4,33  
4,19  
4,47  
4,67  
4,87  
5,54  
5,45  
5,36  
5,44  
5,94  
6,19  
6,06  
6,17  
6,56  
6,23  
6,15  
6,07  
6,61  
6,57  
6,40  
1Q 2011  
2Q 2011  
3Q 2011  
4Q 2011  
1Q 2012  
2Q 2012  
3Q 2012  
4Q 2012  
1Q 2013  
2Q 2013  
3Q 2013  
4Q 2013  
1Q 2014  
2Q 2014  
3Q 2014  
4Q 2014  
1Q 2015  
2Q 2015  
3Q 2015  
4Q 2015  
1Q 2016  
2Q 2016  
3Q 2016  
4Q2016  
1Q2017  
2Q2017  
16,09  
16,52  
16,47  
17,29  
18,11  
10,94  
9,75  
13,32  
7,65  
13,13  
9,79  
61,44  
59,30  
59,54  
59,60  
61,11  
62,42  
60,19  
59,27  
50,64  
47,55  
45,56  
47,65  
42,21  
45,09  
44,57  
45,51  
41,95  
48,46  
47,78  
48,23  
48,96  
45,60  
45,06  
42,97  
25,27  
26,78  
27,31  
27,72  
29,89  
23,49  
22,18  
20,26  
15,59  
21,23  
19,26  
16,59  
17,21  
16,79  
15,92  
16,54  
20,17  
19,16  
18,36  
18,61  
21,40  
22,73  
22,22  
20,38  
61,49  
59,34  
59,59  
59,64  
61,15  
62,46  
60,23  
59,31  
50,68  
47,58  
46,75  
47,69  
42,24  
45,12  
44,60  
45,54  
41,98  
48,48  
47,80  
48,25  
48,98  
45,62  
45,08  
42,98  
5,75  
5,39  
5,15  
4,95  
5,20  
5,39  
5,60  
6,42  
6,37  
6,31  
6,45  
6,93  
7,10  
6,86  
6,83  
7,14  
6,92  
6,82  
6,72  
7,21  
7,06  
6,86  
6,95  
7,83  
9,61  
11,83  
11,07  
11,57  
12,31  
16,14  
15,95  
15,19  
18,52  
21,31  
22,64  
22,13  
20,29  
13,31  
12,58  
6,43  
7,06  
7,20  
36,06  
37,34  
13,40  
12,60  
36,07  
37,36  
8,07  
* Portfólio (Štátne dlhopisy, Štátne pokladničné poukážky, úvery).  
** Celé portfólio (Štátne dlhopisy, Štátne pokladničné poukážky, úvery, peňažný trh a Štátna pokladnica), optimálne  
hodnoty sú platné od 2015.  
Zdroj: ARDAL  
6
Vývoj ukazovateľov refinančného rizika a úrokového rizika  
Vývoj ukazovateľov refinančného a úrokového rizika  
v prvom roku (%)  
Vývoj ukazovateľov refinančného a úrokového rizika  
v piatich rokoch (%)  
Zdroj: ARDAL  
Zdroj: ARDAL  
Vývoj priemernej splatnosti (roky) a durácie (roky) štátneho dlhu v rokoch 2012 až 2016  
Zdroj: ARDAL  
Pre riadenie cudzomenového rizika je stanovený limit nezabezpečenej cudzomenovej  
pozície štátneho dlhu, a to na úrovni 3 % v pomere k celkovému štátnemu dlhu. Ku koncu  
septembra 2017 bola hodnota nezabezpečeného dlhu v cudzej mene 0,09 % z celkového dlhu.  
4 - Diverzifikácia investorskej základne  
Na stretnutiach s účastníkmi aukcií a na stretnutiach s investormi zástupca emitenta –  
ARDAL informoval o aktuálnych zámeroch v oblasti primárneho a sekundárneho trhu štátnych  
cenných papierov. V decembri bol publikovaný plán otvorenia nových línií dlhopisov a ŠPP  
a tiež harmonogram aukcií štátnych dlhopisov na ďalší rok. ARDAL pravidelne posielala  
investorom a publikovala na svojej stránke mesačné správy týkajúce sa činností súvisiacich so  
správou štátneho dlhu a riadením likvidity.  
Diverzifikácia investorskej základne je nevyhnutná najmä z dôvodu každoročných  
deficitov štátneho rozpočtu, ktoré sú spolu so splatným dlhom väčšie ako absorpčná kapacita  
domáceho a regionálneho finančného trhu. Táto diverzifikácia prináša tiež zmenu podielu  
štátneho dlhu vlastneného domácimi investormi a zahraničnými investormi v prospech  
zahraničných investorov (väčšie refinančné riziko).  
7
V roku 2016 a ani počas prvých 6 mesiacov roku 2017 nebola vydaná žiadna emisia  
v cudzej mene. V budúcnosti si ARDAL vyhradzuje právo vydať takúto emisiu v závislosti od  
podmienok na trhu a od domáceho ekonomického vývoja.  
5 - Skvalitnenie infraštruktúry riadenia štátneho dlhu (primárni dealeri, ISDA zmluvy, brokeri,  
zlepšenie podmienok vysporiadania CP)  
Vo februári 2017 Centrálny depozitár cenných papierov SR, a. s. (CDCP) úspešne  
prešiel na európsku platformu Target 2-Securities (T2S). Týmto významným míľnikom sa  
Slovensko stalo integrovanou súčasťou jednotného kapitálového trhu EÚ. Implementáciou  
štandardného vysporiadania transakcií (DVP) sa vytvorili vhodné podmienky pre zavedenie  
elektronickej platformy pre sekundárny trh slovenských štátnych cenných papierov. ARDAL,  
s cieľom podpory transparentnosti a likvidity štátnych cenných papierov na sekundárnom trhu,  
sa po konzultáciách a odporúčaniach primárnych dílerov a investorov rozhodla zaviesť od roku  
2018 elektronickú platformu pre obchodovanie štátnych dlhopisov na sekundárnom trhu, MTS  
Slovakia. Táto platforma je v krajinách EÚ najviac rozšírená a predstavuje nevyhnutný  
štandard pre zlepšenie likvidity štátnych cenných papierov na sekundárnom trhu. Slovensko sa  
aj vďaka tomu začlení medzi krajiny s vyspelou infraštruktúrou v oblasti riadenia a správy  
štátneho dlhu.  
V roku 2017 boli platné zmluvy s celkovo trinástimi zmluvnými dílermi  
(11 primárnych dílerov a 2 spolupracujúci díleri). V období od začiatku roka 2012 boli  
uzatvorené zmluvy s jedenástimi bankami (ISDA Master Agreement). Banky, s ktorými má  
Slovensko platné zmluvy môžu byť pozvané do tendra na uzatvorenie zabezpečovacích  
transakcií. Služby brokerských spoločností (zahraničných) využíva Slovensko na transakcie na  
peňažnom a na sekundárnom kapitálovom trhu pre spätné nákupy v menšom rozsahu.  
3. Strategické ciele riadenia štátneho dlhu na roky 2015 až 2018  
Hlavným cieľom riadenia štátneho dlhu je zabezpečiť plnenie finančných záväzkov  
štátu a zabezpečiť spoľahlivé refinancovanie na kapitálovom trhu pri primeraných úrokových  
nákladoch a únosnej miere rizík. Ciele formulované v Stratégii na roky 2015 až 2018 sú  
v súlade s aktuálnou situáciou na finančnom trhu a s vývojom riadenia štátneho dlhu.  
Nastavenie cieľov riadenia štátneho dlhu a likvidity je vyhovujúce pre podmienky slovenskej  
ekonomiky a dostatočné pre systém riadenia dlhu v SR. Aktuálna aktualizácia nevyžaduje  
modifikovať kvantitatívne ciele riadenia rizika ani ostatné ciele stanovené v Stratégii.  
4. Záver  
Slovensko plní všetky kritériá stanovené Stratégiou. Ciele formulované v Stratégii na  
roky 2015 až 2018 sú v súlade s aktuálnou situáciou na finančnom trhu. Rozhodnutie sprísniť  
parametre splatnosti štátneho dlhu do piatich a jedného roka a úrokového rizika do piatich rokov  
sa ukázalo ako správne. Vývoj verejných financií, nákladov na správu štátneho dlhu  
v posledných rokoch a najmä hodnotenie Slovenska investormi, bankami a ratingovými  
spoločnosťami taktiež ukazujú, že nastavenie cieľov riadenia štátneho dlhu a likvidity je  
vyhovujúce pre podmienky ekonomiky a dostatočné pre systém riadenia dlhu v SR.  
Aktuálna aktualizácia nevyžaduje modifikovať kvantitatívne ciele riadenia rizika ani  
ostatné ciele stanovené v Stratégii.  
8
 
 
Príloha: Riadenie finančných rizík štátneho dlhu  
Riadenie parametrov portfólia štátneho dlhu je založené na nastavení cieľových hodnôt  
rizík a dodržiavaní nastavených hodnôt v určitom rozsahu odchýlok od stanovených úrovní.  
Nastavením hodnôt rizík sú determinované výdavky spojené s obsluhou dlhového portfólia.  
Medzi najdôležitejšie riziká štátneho dlhu patria nasledovné:  
REFINANČNÉ RIZIKO  
Refinančné riziko predstavuje možnosť straty schopnosti štátu refinancovať sa a plniť  
svoje záväzky v čase ich splatnosti, resp. schopnosť splniť si svoje záväzky len pomocou  
núdzových opatrení, pravdepodobne za oveľa väčšiu cenu ako obvykle. Riziko vyplýva aj z  
neistoty, či požadované obchody budú môcť byť na finančných trhoch v plnej miere  
realizované. Toto riziko je sledované prostredníctvom ukazovateľov kumulatívnej splatnosti,  
to znamená súčtu všetkých splatných záväzkov v stanovenom období.  
Ukazovateľ kumulatívnej splatnosti v prvom roku  
Ukazovateľ kumulatívnej splatnosti do 5 rokov  
V období rokov 2015 až 2018 je strategickým zámerom udržiavanie podielu súčtu  
všetkých splatných záväzkov v období do jedného roka k celkovým finančným záväzkom čo  
najbližšie k hodnote 20 % a udržiavanie podielu súčtu všetkých splatných záväzkov v období  
do piatich rokov k celkovým finančným záväzkom čo najbližšie k hodnote 55 %. Dodržanie  
týchto parametrov predpokladá štandardné podmienky vývoja finančných trhov,  
makroekonomického a fiškálneho vývoja ekonomiky SR v rámci eurozóny. Rozhodnutie o  
dodržaní parametrov, aj v prípade neštandardných podmienok, môže viesť k podstatnému  
zvýšeniu výdavkov štátneho rozpočtu na obsluhu dlhu.  
Kumulatívne refinančné riziko v jednotlivých rokoch (%, k 30. 9. 2017)  
Zdroj: ARDAL  
ÚROKOVÉ RIZIKO  
Úrokové riziko predstavuje riziko zmeny výdavkov spojených s portfóliom štátneho  
dlhu v dôsledku zmien trhových úrokových sadzieb. Ukazovatele precenenia dlhu, ktorými sa  
toto riziko riadi, vyjadrujú mieru ohrozenia – rastu (poklesu) výdavkov v dôsledku  
nepriaznivých (priaznivých) pohybov úrokových sadzieb. Sekundárne sa pri úrokovom riziku  
sleduje aj vývoj celkovej durácie portfólia.  
Ukazovateľ precenenia dlhu v prvom roku  
Ukazovateľ precenenia dlhu do 5 rokov  
9
Podobne, ako pri refinančnom riziku, aj tu je strategickým zámerom udržiavanie podielu  
súčtu všetkých záväzkov preceňovaných v období do jedného roka k celkovým finančným  
záväzkom čo najbližšie k hodnote 25 % a udržiavanie podielu súčtu všetkých splatných  
záväzkov preceňovaných v období do piatich rokov k celkovým finančným záväzkom čo  
najbližšie k hodnote 55 %. Splnenie týchto parametrov tiež predpokladá štandardné podmienky  
vývoja finančných trhov, ekonomiky a fiškálnej pozície štátu.  
Kumulatívne úrokové riziko v jednotlivých rokoch (%, k 30. 9. 2017)  
Zdroj: ARDAL  
Priemerná splatnosť a durácia dlhového portfólia budú sledované aj naďalej ako  
sekundárne ukazovatele.  
KURZOVÉ RIZIKO  
Kurzové riziko predstavuje riziko straty spôsobenej zmenou kurzov iných mien a ich  
vplyv na aktíva a pasíva štátu. Vzhľadom na činnosti, ktoré vykonáva ARDAL v mene MF SR,  
toto riziko môže vzniknúť len v prípade, že na financovanie záväzkov štátu budú prijaté zdroje  
v cudzej mene a tie budú bez zabezpečovacích operácií konvertované do eur.  
Ukazovateľ otvorenej nezabezpečenej cudzomenovej pozície finančných záväzkov štátu  
V prípade výhodných podmienok na trhu bude snahou udržiavať diverzifikované dlhové  
portfólio aj z hľadiska menovej štruktúry. Strategickým zámerom štátu bude udržanie  
zatvorenej – zabezpečenej cudzomenovej pozície finančných záväzkov štátu. Otvorená  
nezabezpečená cudzomenová pozícia finančných záväzkov štátu môže krátkodobo dosiahnuť  
maximálne 3 % v pomere k celkovým finančným záväzkom štátu. Ku koncu septembra 2017  
bola hodnota nezabezpečeného dlhu v cudzej mene 0,09 % z celého dlhu.  
KREDITNÉ RIZIKO  
Kreditné riziko predstavuje riziko straty vyplývajúce z toho, že dlžník alebo iná zmluvná  
strana zlyhá pri plnení svojich záväzkov vyplývajúcich z dohodnutých podmienok. Kreditné  
riziko zahŕňa aj riziko druhého štátu (napr. ak príslušné orgány štátu alebo centrálnej banky  
nebudú schopné alebo ochotné splniť svoje záväzky voči zahraničiu a ostatní dlžníci v  
príslušnom štáte nebudú schopní splniť svoje záväzky z dôvodu, že sú rezidentmi tohto štátu),  
riziko koncentrácie, riziko protistrany, či riziko vysporiadania obchodov vyplývajúce z toho,  
že vysporiadanie finančnej transakcie sa nemusí realizovať podľa dohodnutých podmienok.  
Kreditné riziko je riadené prostredníctvom limitov, ktoré predstavujú maximálnu hodnotu  
finančných prostriedkov v jednom okamihu deponovaných (uložených) u konkrétnej obchodnej  
protistrany, či už štátu, bankovej skupiny alebo konkrétnej banky. Stanovenie metodiky  
a limitov a spôsobu ich kontroly sú v kompetencii vedenia MF SR.  
10  
Princíp stanovenia a kontroly kreditných limitov je založený na základe externých  
ratingov najvýznamnejších nezávislých ratingových agentúr (Moody’s, S&P, Fitch).  
Pre kreditné limity na jednotlivé protistrany je zavedený systém priebežnej kontroly ich  
dodržiavania. Napriek viacerým možným výhradám voči spoľahlivosti externých ratingov,  
predstavuje ich využitie v dnešnom finančnom svete jedinú dostupnú alternatívu získania  
informácií o finančnom zdraví a kredibilite obchodných protistrán. Vychádzajúc z princípu  
obozretnosti sa pri kreditnom riziku okrem využitia ratingov kontinuálne monitoruje situácia  
na finančných trhoch, vyhodnocujú sa všetky dostupné informácie z trhu (napr. „credit default  
spreads“), prípadne sa využívajú aj vlastné ratingové alebo skóringové hodnotenia jednotlivých  
subjektov.  
11